背负难以承受的对赌压力,瑞尔集团赴港上市

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导语：牙科在中国的确是一个好生意，但作为行业的领军者，瑞尔医疗却不赚钱。大众网·海报新闻记者郭威张璐外电引述消息指，中国口腔医疗服务商瑞尔集团已通过联交所上市聆讯，集资额约1至2亿美元，摩根士丹利及瑞银为联席保荐人。根据大众网了解的信息，瑞尔集团成立于年，公司提供普通牙科、正畸科、种植科在内的口腔医疗服务。目前旗下主要同时运营两个口腔医疗服务品牌，瑞尔齿科与瑞泰口腔。截至财年，在一线城市共有50家瑞尔齿科口腔诊所运营;在一线及核心二线城市运营7医院及50家口腔诊所。截至招股书确定之日，淡马锡持有瑞尔集团10.88%的股份，高盛通过旗下的2家公司合计持股8.24%，凯鹏华盈(KPCB)通过旗下的3家公司合计持股6.36%，启明创投通过旗下的3家公司合计持股5.53%，高瓴资本持股5.13%。好生意，但不赚钱灼识咨询的数据显示，年，国内的错颌畸形整体患病率约为74.0%，病例数达到惊人的10.37亿，远高于美国的2.44亿例。也就是说，四个人中就有三个人有整牙的需求。随着人均可支配收入提高以及公众口腔健康意识不断增强，国内口腔医疗服务需求大幅增长。尤其是商业健康保险涵盖口腔疾病后，具有更高服务标准、更佳订制和更具私密性的高端口腔医疗服务已变得越来越有吸引力。根据咨询机构弗若斯特沙利文报告，中国民营口腔医疗服务市场规模从年的人民币亿元增加到年的人民币亿元，年复合增长率为13.9%，预计将进一步扩张，并于年达到人民币亿元，年复合增长率为23.3%。其中，高端民营口腔医疗服务市场的规模从年的人民币13亿元增加到年的人民币26亿元，年复合增长率为15.2%。牙科在中国的确是一个好生意，但作为行业的领军者，瑞尔医疗却不赚钱。招股书显示，瑞尔集团在报告期内的营收分别为10.8亿元、11亿元及15.15亿元，财年及财年增速分别为1.85%和37.73%。但另一方面，公司却始终处于净亏损状态，上述各期末，公司净亏损额分别为3.04亿元、3.26亿元和5.98亿元，合计亏损超过12亿元，且呈逐年扩大趋势。而且与同行相比，瑞尔集团的利润率水平明显低很多。根据招股书，财年到财年，瑞尔集团毛利率分别为15.2%、10.1%和24.1%。作为正畸第一股，时代天使繁荣毛利率高达70%，正海生物、美亚光电、国瓷材料、通策医疗四家涉及口腔医疗的企业的销售毛利率也均在40%以上。同样赴港上市的牙博士，年、年及年三个年度毛利率分别为52.7%、53.8%及55.5%。同期中国口腔医疗集团有限公司的对应毛利率分别为56.2%、54.4%、59.9%，均远远高于瑞尔集团的毛利率。成本的增加是瑞尔集团亏损的根源，而收入成本增加主要是由于雇员福利开支不断增长，根据招股书，公司的福利开支由财年的5.66亿元增加8.6%至财年的6.16亿元，并进一步增加16.5%至财年的7.17亿元。对于这一问题，瑞尔集团给出的解释是：目前行业里经验丰富的牙医人数有限，口腔诊所对牙医的争夺非常激烈，其中包括牙医薪酬待遇方面的竞争，其需要提供具竞争力的报酬以挽留及吸引合格及有经验的牙医。背负对赌压力，扩张难资产负债表显示，截至3月31日的三个财政年度，瑞尔集团总资产分别为18.76亿元、19.03亿元、23.51亿元，总负债分别为35.12亿元、39.31亿元、48.07亿元;资产负债率分别为.21%、.57%、.47%。从账面看，瑞尔集团早已资不抵债，真的是这样吗?其实也不是。根据招股说明书的披露，公司此前进行了优先股融资，这些优先股持有人可在投资资金到位后选择转换为普通股，或在IPO后自动转换成普通股，这部分优先股被确认为负债。截至年3月31日，公司的可转化可赎回优先股为31.78亿元，占总流动负债的比例74.65%。即便扣除优先股负债，瑞尔集团的资产负债率也达到了69.32%，接近70%。更加值得注意的是，同时瑞尔集团还与投资人签订了对赌协议：截至年3月31日，如果公司在截至日之前没有资格首次公开发售，且上市前市值至少10亿美元;或公司严重违反任何交易文件的情况，任何优先股持有人可在发出书面通知的情况下要求瑞尔集团赎回。今年1月份，瑞尔集团又和投资人将上市截止日顺延到了年12月31日。一旦上市失败，将对公司的实控人带来巨大压力，这才是瑞尔集团上市的真实意图。在年的D轮融资发布会上，瑞尔集团抛出在年达成“千店计划”的宏伟蓝图，但至今才新开30家。与眼科治疗更依赖设备不同，牙科口腔科对医生依赖的程度较高，一般来说，医院的人员工资占营收比例接近50%，医院里边最高的。对于整个行业来说，扩张的主要瓶颈就在于医生数量不足。年，欧洲发达国家或中等发达国家每百万人中的牙医人数约人，美国每百万人中的牙医人数约为人，而中国每百万人中的牙医人数只为人，远低于其他发达国家或中等发达国家的水平，足见中国牙医资源非常有限。不管是从自身实力还是从牙医数量来看，瑞尔集团想要实现扩张计划都很难。持续亏损，并且背负对赌压力，资本市场成了瑞尔集团最后的救世主，但想要打开这扇门也没那么容易。

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